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連載3回目

投稿日:2009/07/19(日)

サブプライムローン問題にせまる連載3回目です。
本連載により、今後の景気動向を予測することが出来ると思います。

さて、貸し出し債権を非関連会社へ転売すると、銀行としては、債権の売却代金が入ってきて、なおかつ自己資本比率を毀損することもありません。しかも、資産規模を圧縮し、総資産利益率(ROA)などの見かけの収益性を高め、企業価値をアップさせることができます。これにより、株価が上昇したり、さらなる資金調達も可能になります。また、資産変動リスクから逃れることもできます。

企業活動への融資よりも住宅への融資が増えたのは、BIS規制のリスク評価の方法が一因です。銀行の収益力がアップすると、住宅ローンを低金利に設定することもできます。転売代金が入ってくるので、貸し倒れリスクを気にする必要もありません。

証券化

転売された債権は、焦げ付いた場合の返還優先順位の高い順からAAA(シニア)、AA格(メザニン)、B格(エクイティ)などと細分化され、REIT(不動産投資信託)などになって投資家に販売されます。つまり、貸し倒れのリスクを投資家へ押し付けたということです。これが不動産担保証券(MBS Mortgage-backed securities)と呼ばれるものです。

証券化をする証券会社としては、投資家に支払う金利の分と、最初の貸し付け債権から発生する金利の差額の分をゲットできます。この信用創造がどんどん広がり、バブルとなり、結果的にサブプライムローン問題を引き起こしました。

証券の格付け

ポートフォリオ理論に基づいて、サブプライム向けのジャンク債権をたくさん組み合わせることで、格付けAAA(シニア)、AA格(メザニン)、B格(エクイティ)の3種類の証券を発行できます。さらに、AA格(メザニン)の部分をたくさん組み合わせると、格付けAAA(シニア)の証券を作り出すことができます。これを繰り返して、ジャンク債権から最高レベルのAAA格付けの証券をたくさん発行できます。

AAA:倒産がまず無い
AA:倒産の可能性が若干ある
B:倒産の可能性がかなりある

AAAの部分は、ローリスクローリターンで安定運用をする機関投資家が購入します。AAAというのは、モノラインの保証付きという大きな信頼性のある格付けです。サブプライム問題の際は、このAAAの部分にも信用の毀損が起こり、値段がつかなくなりました。ハイリスクハイリターンのメザニン、エクイティの証券を購入していたのは、破綻したリーマンなどの投資銀行やヘッジファンドです。投資銀行やヘッジファンドは、自己資本に10倍以上のレバレッジをかけた証拠金取引を行なっているので、損失が拡大したということです。

CDS

CDS(現金creditと貸倒defaultを交換swapの意味)は、銀行が行なった企業への貸し出しが焦げ付いた場合、保険料(プレミアム)を払うことで、CDSの引き受け側が保証してくれるというものです。リスクの引き受け代金を銀行から受け取ることで、アメリカでは証券会社やAIGなどの保険会社がCDSを引き受けていました。CDSもまた、銀行のBIS規制逃れの手段として利用されました。

さらに、CDSによって銀行はリスクなしに貸し出しを増やせるという側面もあります。こうなると、利害関係的に、CDSの引き受け企業が、貸付をおこなっている金融機関の立場に関わっていることになります。さらに、CDSの引き受け企業も、万が一の際のためにCDSの引き受け企業を探すこともあり、連鎖的にCDSの仕組みが広がっていました。

これもまた、新しい信用創造に関わるスキームといえそうです。
(この辺は良く分かってないので、かなり適当)

まとめと今後の展望

要は、サブプライムローン問題というのは、銀行のBIS規制逃れのために考案された貸し出し債権の証券化とCDSという2つの新しい信用創造スキームが崩壊した、ということです。リスク資産の入った証券を投資家が買わなくなったからです。

その結果、BIS規制逃れの裏ワザができないので銀行による貸し付け量も減り、収益率が低下して貸し出しの際の金利が上昇するので、経済活動の主体となる企業が借入(レバレッジ)を利用した不動産や設備を購入できなくなり、不動産価格の急落、企業活動の低下、デフレとなります。

各国が不景気対策として史上最大の財政出動を行なっているのは、この信用創造スキームが崩壊した部分を埋め合わせるためですが、財政的に限界があり、新しい信用創造スキーム(レバレッジによって経済を活性化させる仕組み)が出てこない限り、世界経済は失速するのではないか、という予測ができることになります。

実際、信用創造機能を把握するための信用乗数(マネタリーベースとマネーサプライの比率)は、アメリカで急激に低下しています。マネタリーベースは伸びているものの、効果が限定的ということです。ケースシラー住宅価格指数も低下したままです。アメリカの貯蓄率も低下しており、これはそのまま貸し出しに影響を与えます。あまった資金は債権市場に向かい、長期金利も上昇気味となり、企業活動にも影響を与えます。

ユーロ圏でも同じような問題を抱えているようで、今年6月の消費者物価指数が初のマイナスになり、マネーサプライ増加率が過去最低になったという発表がありました。このままさらに不況対策=政策金利引下げになることも予測されます(最近意味もなく同時株安になったりしていたのはこれのせいでしょうか)。

つまり、現在は株価上昇基調といえますが、景気対策が息切れしたときに、信用創造機能が回復していなければ景気は2番底へ向かう可能性がある、ということかと思います。

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